國有企業的資本運作淺析
本文通過廣州藥業吸收合併白雲山製藥案例，研究我國國有企業的資本運作，進一步完善國有企業產業鏈，增強其抗風險的能力，加強企業戰略管理，實現國有企業的資本增值與良性發展。
1廣州藥業吸收合併白雲製藥概況
廣州藥業和白雲山是廣藥集團旗下的兩家上市公司，廣藥集團持有35.58%的白雲山A，另外持有48.2%的廣州藥業。白雲山和廣州藥業在2011年11月7日停牌，2012年3月28日廣州藥業公佈了吸收合併廣州白雲山製藥有限公司的預案説明，正式開始了新廣藥的資產重組。廣州藥業擬採用新增A股股份換股吸收合併的方式合併白雲山，換股價格以按照重組相關事宜的董事會決議公告日前20個交易日的A股股票交易價格確定，分別為12.20元/股和11.55元/股，由此確定白雲山與廣州藥業的換股比例為1：0.95，即每1股白雲山股份可換取0.95股廣州藥業的股份。本次換股吸收合併完成後，白雲山將註銷獨立法人資格，其全部資產、負債、權益、業務和人員將併入廣州藥業;廣州藥業向廣藥集團發行A股股份作為支付對價購買廣藥集團擁有或有權處置的除廣州藥業及白雲山股權外與醫藥主業相關的經營性資產等剩餘醫藥主業相關資產。此次重組後廣州藥業的控股股東仍為廣藥集團，而廣藥集團將以新廣州藥業為平台，實現其主營業務的整體上市。具體重組過程如下圖所示。
2廣州藥業吸收合併白雲山製藥案例分析
2.1吸收合併重組原因
為順應全球醫藥市場發展趨勢，我國醫藥產業將出現新一輪的整合優化，市場競爭將更激烈，醫藥行業將面臨通過兼併重組做大做強的歷史性機遇;按照廣州市國有資產優化佈局政策，廣州市政府下發相關文件，明確將國企上市公司市值管理和利用資本市場併購重組成效納入國企考核範圍;其次為實現廣藥集團的振興“大南藥”，發展“大健康”，打造戰略性新興產業龍頭企業，逐步實現由壯大規模、提升水平到國際拓展的三步式跨越發展的戰略目標，力爭成為我國醫藥製藥業龍頭企業之一的“十二五”發展規劃的戰略。這些宏觀政策及企業自身發展戰略因素是其進行重組的重要原因。
重組前的廣州藥業主要以化學藥為主營業務的單一經營模式，而重組後的新廣州藥業的主營業務將整合形成“大南藥”和“大健康”兩大方向。具體如下圖所示。
企業資本運作的背後是其巨大的利潤與市場發展空間的驅動。通過換股吸收合併的資本運作方式，不僅能避免企業現金週轉壓力，低成本地將品牌、專利以及商譽等無形資產及企業產業資源進行有效整合，還可以使企業資本結構與產權結構得到優化，實現企業價值鏈的有效管理，使得各個利益相關者獲得巨大的經濟利益。對於廣州藥業和白雲山這兩家上市公司而然，吸收合併能夠快速實現企業規模的擴張和資源的整合，進而推動企業集團的資源及資本優化配置並實現其產值最大化。
2.2吸收合併重組結果
重組後的新廣州藥業將擁有中國馳名商標4項、廣東省著名商標20項、廣州市著名商標27項，使其品牌價值和影響力更大。其總資產將由48.51億元上升至84.31億元，淨資產收益率(攤薄)將由7.6%提升至10.15%，每股收益(攤薄)將由0.3550元提升至0.4353元。廣藥集團將擁有廣州藥業權益的部分，其比例由重組前48.20%變為45.29%。重組後的白雲山的“市場化+全國性品牌”有望激發釋放廣州藥業的“華南區品牌、產品、營銷網絡”資源優勢潛能，實現廣藥集團醫藥業務整合，提高管理效率，醫藥產業實現整體上市，存續公司新廣州藥業將擁有包括醫藥研發與製造、醫藥分銷與零售在內的完整產業鏈，醫藥產品結構得到改善，將成為廣藥集團主要醫藥資產和業務的單一上市平台，產能和收入規模得到顯著擴大，增強公司產品市場佔有率，提高公司資產盈利能力，有利於公司業務發展，成為全國競爭力最強的綜合性醫藥上市公司之一。進而走出華南，進一步拓展全國市場。從本次吸收合併重組過程及結果來看，通過設置收購請求權和現金選擇權，可最大化保護社會公眾股東的利益。而廣藥集團持股比例由重組前48.20%降低為45.29%，能優化資本結構，避免“一股獨大”，最終起到規範公司治理結構的`目的。
2.3吸收合併重組的啟示
站在宏觀經濟的運行趨勢、醫藥行業發展前景和市場變動格局及公司自身的生產經營能力、投入產出效果與公司產品市場佔有率等角度，基於醫藥行業高風險、高收益性、高投入性，集中程度高，市場進入壁壘高的行業特點，結合企業自身的戰略，正確選擇資本運作方式很重要。通過採用換股吸收合併，不僅降低廣藥集團整合的成本，實現資本整合增值，還能使“新廣藥”獲得專業化與協作生產效益，形成規模經濟，完善產業鏈，努力培育支柱產業，提高市場核心競爭力。企業走產業化發展道路，是企業應對激烈市場競爭的有力武器，是其做大做強的必然選擇，也是企業未來“相關多元發展”路子的可靠保障。
但廣州藥業是一家大型國有企業，其多年積累下來的體制和管理問題在短時期內不能徹底解決，新廣州藥業未來的發展將決定於其管理與銷售改善進程，有可能存在再次遭遇增長瓶頸的潛在風險。此外，重組後的新廣州藥業還將會面臨內部控制管理及外部監管約束的雙重問題。我國國有企業如何才能更好的進行資本運作，使其更好的服務企業的發展是值得探討的問題。
3國有企業的資本運作分析
廣州藥業吸收合併白雲製藥案例對我國國企的資本運作模式及提高企業的經營管理能力，提供了借鑑參考。吸收合併的資本運作，有效整合產業佈局，實現生產規模經濟，充分利用網絡規模優勢，增強產品市場控制力，使開發部門與多種研究得以融合，真正發揮協同效應。在此案例中重組完成後，廣藥集團原分散在廣州藥業、白雲山這兩家上市公司及集團內的醫藥資產將納入廣州藥業統一上市平台，並進行全面的梳理和整合，可有效解決上市公司與控股股東及其關聯人存在的潛在同業競爭問題，有利於促進上市公司規範運作和提升治理水平、管理效率及上市國有企業的資本質量，切實保護社會公眾股東的利益。資本運作是把雙刃劍，不可盲目的把企業攤子鋪得過大，只關注企業產能擴張與市場規模，不注重其吸收合併後的潛在風險，導致嚴重不良決策後果，面臨風險管理瓶頸，也容易陷入管理陷阱與危機，不僅增加企業消耗，還浪費資源，阻礙企業良性發展。加之，國有企業其產權的權利分散，條塊分割嚴重，易造成各部門在既得利益和本位利益的驅動下，導致國有資本缺乏內在動力，使鉅額國有資產僵化，無法提高資本使用效率，難以實現優勢企業的規模經濟生產。
